【新时代环保】污水处理板块业绩稳健,危废及新能源供给业务成长性较佳——创业环保(600874)公司调研报告-20171221

公司调研报告

推荐（维持评级）                   

分析师：邱懿峰 

(执业证书编号：S0280517080002)

qiuyifeng@xsdzq.cn

投资建议：

我们预计公司2017-2019年EPS 分别为0.34、0.35和0.44元。当前股价对应17-19 年PE分别为37.5X、36.3X、28.9X。考虑公司污水处理板块业绩成长稳健，且接连斩获PPP大单，而危废及新能源供给业务成长性较佳，有望成为新盈利亮点，我们维持“推荐”评级。

污水处理板块业绩稳健，危废及新能源供给业务成长性较佳：

创业环保（600874.SH）水务业务范围以传统污水处理、自来水供水及再生水业务为主，向水务环保行业产业链延伸，包括工业废水处理、污泥处理、固废处理，以及以除臭系统销售为龙头的环保科研产品及服务。公司污水处理业务营收占比、毛利占比均在~70%，是公司业绩最重要来源。污水处理、供水及新能源供冷供热业务以PPP模式为主，对资金需求量较大，公司作为上市公司平台及天津地方国企，政企关系良好，融资成本较低，业绩稳健增长。公司长期立足污水处理领域，运营经验丰富，团队结构稳定，竞争优势较强，为扩张天津以外业务领域奠定良好基础。2017年Q1-Q3，公司实现营收15.5亿元（+4.55%），实现归母净利润4.1亿元（+11.82%），净利润增加主要系污水处理收入增加及财务费用降低所致。总体而言，公司污水处理业务业绩稳健，可提供充足现金流，危废及新能源供给业务前景明朗，成长性较佳。

污水处理接连斩获PPP大单，2019年密集进入运营期：

2017年H1末，公司水务业务总规模达504万立方米/日，其中PPP模式下污水处理规模393万立方米/日，委托运营模式下污水处理规模67万立方米/日；自来水规模20万立方米/日；再生水规模24万立方米/日。2017年7月，公司中标巴彦淖尔市污水处理再生水回用及供水一体化PPP项目，包括污水处理规模15万立方米/日，再生水规模11.5万立方米/日，供水厂规模8.5万立方米/日。2017年10月，公司又中标宁乡经济技术开发区污水处理及回用工程，项目总规模为5万立方米/日。预计巴彦淖尔市、宁乡市等项目可在2018底左右投入运营。此外，北仓污水处理厂扩建及提标工程项目将新增处理能力5万m3/d，并对现有污水处理厂10万m3/d进行提标改造；而津沽污水处理厂扩建及提标工程项目新增处理能力10万m3/d，对现有污水处理厂55万m3/d进行提标改造。预计北仓、津沽等项目可在2019年左右投入运营。北仓、津沽项目提标改造完成后，污水处理费用有望上扬，并增厚公司业绩。

携手大连东泰，布局高景气度的危废行业，业绩释放可期：

公司已经布局山东临沂、郯城危险废物综合处置中心项目，临沂、郯城这两个危废规模均为4万吨/年。目前，临沂、郯城危废项目均处于前期建设阶段，建设期在1-2年，预计可于2018年底投入运营，并处理园区的各类化工废水等危废。2017年11月，公司还与大连东泰达成战略合作协议，拟引入大连东泰作为山东创业环保公司的战略投资者。大连东泰成立于1991年，是国内较早从事固体废弃物处理、有机废物处理的企业，固废处置技术及管理经验丰富。危废行业产能缺口巨大，且行业存在较高的资质、技术、资金壁垒，短期内危废处理产能紧俏难以缓解，行业景气度较高，盈利能力较强。公司携手大连东泰，将继续开拓危废板块的业务空间，开辟新的盈利亮点。

煤改气遭遇天然气供应瓶颈，新能源供冷供热业务前景持续向好：

公司新能源业务以天津佳源创新能源科技公司为平台，以浅层、深层地热等清洁能源为客户提供供冷供热服务。2011年，中标天津市文化中心能源站特许经营项目，开始新能源供冷供热业务。2014年，中标黑牛城道1#、2#能源站特许经营项目；2015年，中标天津市侯台风景区2号能源站特许经营项目；2016年中标天津市滨海新区文化中心（一期）能源站特许经营项目。公司合计新能源供给业务的服务面积高达200万平方米。京津冀地区大气污染形势严峻，虽然政府大力推行煤改气、煤改电，以缓解冬季雾霾问题。但煤改气推行过快，导致天然气供给严重不足。创业环保新能源供给业务利用可再生的地热能源，项目投入成本主要为电力成本，环境友好型强，天津等地正积极推广，业绩前景较好。虽然，2017H1，公司新能源供冷供热业务收入仅为2919.7万元，营收占比仅为3.2%。但随着定增项目投入运营，及公司新能源供给业务的大力推进，新能源供给业务将成为公司的重要盈利看点。

定增资金近期有望到位，财务费用率有望进一步降低：

2012年以来，公司毛利率稳定在40-43%左右。但净利率从2012年16.8%增加至2017Q3的28%，净利率增长主要系财务费用率降低所致。公司财务费用率从2012年13%降低至2017年的5%。2017年12月，公司定增项目通过证监会审核，拟募投不超过18.4亿元。预计在2018年上半年，公司定增资金可募投到位，届时将置换公司募投项目所耗费的银行贷款，公司财务费用率有望继续降低。此外，创业环保公司债核准额度为18亿，第一期仅发行7亿，后续若发行公司债，也将调整存量贷款利率，降低公司财务费用率，并提升净利率。

风险提示：北仓、津沽项目提标改造进程不及预期风险；危废业务拓展不及预期风险；新能源供给业务推进进程不及预期风险；利率大幅上行，公司开展PPP项目遭遇融资困境。

特别声明

《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。

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分析师声明

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分析师介绍

 邱懿峰，美国德克萨斯大学硕士，现任新时代证券环保行业分析师，两年行业研究经验，曾任银河证券股份有限公司研究总部研究员。

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

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